摘要：為減少溫室氣體排放、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與生態(tài)環(huán)境的協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展，我國(guó)于2017年12月底啟動(dòng)了全國(guó)統(tǒng)一的碳排放交易市場(chǎng)。定位于控制溫室氣體排放政策下具的碳排放交易市場(chǎng)的發(fā)展將增加傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)碳排放成本，促使其不斷通過(guò)技術(shù)進(jìn)步和節(jié)能投資降低碳排放。本文分析了我國(guó)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀，并基于分形市場(chǎng)假說(shuō)對(duì)市場(chǎng)有效性進(jìn)行研究，結(jié)果表明，我國(guó)碳排放市場(chǎng)的交易活躍度較低，且市場(chǎng)有效性普遍較差，最后對(duì)建設(shè)全國(guó)統(tǒng)一的碳交易市場(chǎng)提出了政策建議。

隨著世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，煤炭、石油、天然氣等化石能源的大量使用與排放，造成溫室氣體過(guò)度排放的問(wèn)題，對(duì)生態(tài)環(huán)境造成日趨嚴(yán)重的危害，經(jīng)濟(jì)與生態(tài)環(huán)境的協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展已成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要議題。我國(guó)在“十三五”規(guī)劃中首次將“綠色”納入經(jīng)濟(jì)發(fā)展理念，在黨的十九大報(bào)告中更是強(qiáng)調(diào)“加快建立綠色生產(chǎn)和消費(fèi)的法律制度和政策導(dǎo)向，建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體系”。為減少溫室氣體排放，構(gòu)建綠色低碳循環(huán)經(jīng)濟(jì)，七個(gè)區(qū)域碳排放交易市場(chǎng)已試點(diǎn)多年，籌備建立全國(guó)統(tǒng)一的碳交易市場(chǎng)的方案也于2017年11月已報(bào)請(qǐng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，并在2017年12月19日啟動(dòng)了全國(guó)碳排放交易體系。建設(shè)全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)是貫徹黨的十九大精神，落實(shí)黨中央、國(guó)務(wù)院的重大決策部署，踐行創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開(kāi)放、共享的新發(fā)展理念的重大舉措，是利用市場(chǎng)機(jī)制控制和減少溫室氣體排放的一項(xiàng)重大創(chuàng)新實(shí)踐，對(duì)我國(guó)生態(tài)文明建設(shè)和實(shí)現(xiàn)綠色低碳發(fā)展將起到積極推動(dòng)作用。國(guó)家應(yīng)對(duì)氣候變化戰(zhàn)略研究和國(guó)際合作中心、國(guó)家發(fā)改委能源研究所等建模分析表明，到2030年，在實(shí)施碳定價(jià)(63元/噸)的情況下，碳排放將比常規(guī)情景減少27.49%。碳市場(chǎng)的發(fā)展將增加傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)碳排放成本，促使其不斷通過(guò)技術(shù)進(jìn)步和節(jié)能投資降低碳排放，同時(shí)鼓勵(lì)支持節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、清潔生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)、清潔能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，引導(dǎo)相關(guān)行業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，構(gòu)建清潔低碳、安全高效的生態(tài)文明體系。

國(guó)家發(fā)改委氣候司司長(zhǎng)李高曾在2017年10月31日的新聞發(fā)布會(huì)上表示，堅(jiān)持將碳市場(chǎng)作為控制溫室氣體排放政策廠具的下作定位。全國(guó)統(tǒng)一的碳排放交易市場(chǎng)已正式啟動(dòng)，預(yù)計(jì)于2020年正式開(kāi)始交易，現(xiàn)階段正是從七大碳排放交易試點(diǎn)向全國(guó)市場(chǎng)過(guò)渡的關(guān)鍵時(shí)期。因此，對(duì)試點(diǎn)階段各交易市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀、交易價(jià)格收益率特征和市場(chǎng)效率等問(wèn)題的研究，對(duì)建設(shè)全國(guó)統(tǒng)一的碳交易市場(chǎng)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義，并對(duì)碳市場(chǎng)有效性及定量研究方面具有重要的理論意義，也為碳定價(jià)提供了較好的參考依據(jù)。本文將對(duì)我國(guó)七大碳排放交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀、交易數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)特征和市場(chǎng)有效性進(jìn)行分析，根據(jù)分析結(jié)果探討試點(diǎn)市場(chǎng)存在的問(wèn)題，為我國(guó)建設(shè)統(tǒng)一的碳交易市場(chǎng)提供政策建議。

我國(guó)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀分析基本情況介紹

我國(guó)碳排放市場(chǎng)是遵循歐盟碳市場(chǎng)的配額交易機(jī)制，所謂配額交易，就是允許各企業(yè)根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)狀況和實(shí)現(xiàn)減排的成本差異，在碳排放交易市場(chǎng)對(duì)溫室氣體排放額度進(jìn)行自由交易，交易的供給方是有能力實(shí)現(xiàn)低成本減排并產(chǎn)生碳排放權(quán)剩余的企業(yè)，需求方是排放超標(biāo)且減排成本高于市場(chǎng)上碳排放權(quán)價(jià)格的企業(yè)，通過(guò)排放配額交易，可以引導(dǎo)資金向低減排成本的企業(yè)流動(dòng)，促進(jìn)企業(yè)開(kāi)發(fā)更先進(jìn)的減排技術(shù)降低減排成本，形成良性循環(huán)(朱品文，2016)。2012年1月，國(guó)家發(fā)改委宣布在北京、上海、深圳、廣州市場(chǎng)開(kāi)展碳排放權(quán)交易試點(diǎn)工作，就此拉開(kāi)了碳排放交易的序幕。自2013年起，深圳、北京、廣東、上海、天津、湖北、重慶七大碳排放交易試點(diǎn)先后正式掛牌交易。根據(jù)中國(guó)碳排放交易網(wǎng)的數(shù)據(jù)，截至2016年12月31日，七大試點(diǎn)碳排放交易平臺(tái)累計(jì)交易量達(dá)8610萬(wàn)噸，交易額達(dá)20億元。其中，深圳碳排放交易所掛牌交易時(shí)間最早，且先后開(kāi)啟了四個(gè)交易品種;而湖北交易所雖開(kāi)始時(shí)間較晚，但卻相較其他交易所更為活躍，交易數(shù)額最大。但是，整體上看，七個(gè)碳交易試點(diǎn)的市場(chǎng)活躍度普遍較低，筆者分別統(tǒng)計(jì)了各交易所有交易的天數(shù)，記為有效交易天數(shù)，統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)在很多個(gè)交易日是沒(méi)有交易的，甚至個(gè)別交易所的有效交易天數(shù)不足總交易日的50%。關(guān)于七大碳排放交易平臺(tái)的基本情況詳見(jiàn)表1。

市場(chǎng)交易價(jià)格收益率的分析

為了在接下來(lái)更好地分析碳排放交易市場(chǎng)的有效性問(wèn)題，需要對(duì)各市場(chǎng)的日交易價(jià)格及日收益率序列的分布特征進(jìn)行分析。選取表1中統(tǒng)計(jì)的截至2016年12月31日前的有效交易天數(shù)作為樣本量，選取交易日的收盤(pán)價(jià)格、計(jì)算出價(jià)格對(duì)數(shù)收益率作為研究對(duì)象，分別對(duì)每個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析。其中，重慶交易所的交易產(chǎn)品因運(yùn)行時(shí)間較短，樣本數(shù)量過(guò)小，不列為研究的樣本范圍;而深圳交易所共四種產(chǎn)品，將運(yùn)行時(shí)間最長(zhǎng)的SAZ-2013列為深圳市場(chǎng)的研究對(duì)象。表2和表3分別是各交易所樣本的日交易價(jià)格和日收益率的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果。

從成交價(jià)格的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，北京和深圳交易所的碳排放成交均價(jià)較高，是由于這兩個(gè)交易所成立時(shí)間較早，作為南、北方的兩大金融中心，對(duì)碳排放的交易需求較大，從而推高了碳排放權(quán)的交易價(jià)格。從資產(chǎn)收益率的統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，我們更關(guān)心資產(chǎn)收益率的分布特征，而最突出的特征就是除了深圳和廣東交易所外，北京、上海、天津、湖北交易所的資產(chǎn)收益率峰度較高，均表現(xiàn)出明顯的“尖峰厚尾”特征。

此外，可以通過(guò)Jarque-Bera檢驗(yàn)來(lái)驗(yàn)證樣本收益率序列是否服從正態(tài)分布。根據(jù)Jarque-Bera檢驗(yàn)，當(dāng)返回值h=0時(shí)，接受服從正態(tài)分布的原假設(shè);當(dāng)h=l時(shí)，拒絕服從正態(tài)分布的假設(shè)。當(dāng)p值小于沒(méi)定的概率水平(o.05)時(shí)，拒絕原假設(shè)，樣本不服從正態(tài)分布;反之，接受原假設(shè)。結(jié)果表明，所有交易所的收益率序列在0.05的顯著水平下均拒絕了正態(tài)分布假設(shè)。因此，我們可以認(rèn)為北京、深圳、上海、廣東、天津、湖北交易所的碳排放交易收益率均不服從正態(tài)分布特征。

基于分形市場(chǎng)假說(shuō)的市場(chǎng)有效性分析從有效市場(chǎng)假說(shuō)到分形市場(chǎng)假說(shuō)

市場(chǎng)有效性假說(shuō)是現(xiàn)代金融理論的重要基石之一，很多學(xué)者通過(guò)檢驗(yàn)價(jià)格是否遵循隨機(jī)游走特征來(lái)判斷市場(chǎng)有效性。但是隨著研究的深入，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)實(shí)的金融市場(chǎng)遠(yuǎn)比有效市場(chǎng)假說(shuō)所描述的市場(chǎng)復(fù)雜得多，因此利用有效市場(chǎng)假說(shuō)檢驗(yàn)市場(chǎng)有效性的實(shí)證研究中存在著諸多爭(zhēng)議?，F(xiàn)實(shí)中的市場(chǎng)信息的傳導(dǎo)往往是不完善的，不同投資者對(duì)信息的反應(yīng)也不盡相同，更多地受過(guò)去事件的影響，在這種對(duì)信息非線性的反應(yīng)機(jī)制下，資產(chǎn)價(jià)格往往表現(xiàn)出有偏的隨機(jī)游走。而各國(guó)資本市場(chǎng)，特別是新興資本市場(chǎng)的價(jià)格收益率分布普遍表現(xiàn)出的“尖峰厚尾”特征也與有效市場(chǎng)假說(shuō)相悖。

90年代以來(lái)，很多數(shù)學(xué)家和經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)始運(yùn)用新的理論模型和分析方法研究市場(chǎng)效率問(wèn)題，分形市場(chǎng)假說(shuō)則是其中很重要的成果。Edgar E.Peter (1991)利用分形幾何學(xué)研究資本市場(chǎng)效率問(wèn)題，首次提出了分形市場(chǎng)假說(shuō)的概念。分形市場(chǎng)假說(shuō)是基于市場(chǎng)對(duì)信息的非線性反應(yīng)的觀點(diǎn)，即不同投資者對(duì)市場(chǎng)信息的反應(yīng)是不同的，對(duì)信息的理解不同和投資時(shí)點(diǎn)的不同都會(huì)導(dǎo)致對(duì)信息產(chǎn)生不一樣的反應(yīng)，因此價(jià)格并不能反應(yīng)出全部的信息，價(jià)格的變動(dòng)不是獨(dú)立的，當(dāng)前價(jià)格很可能受到過(guò)去價(jià)格的影響，會(huì)表現(xiàn)出有偏的隨機(jī)游走，收益率也不服從正態(tài)分布，更多地表現(xiàn)出“尖峰”和“肥尾”。分形市場(chǎng)假說(shuō)可以看作是對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)的擴(kuò)展，即從線性市場(chǎng)假設(shè)擴(kuò)展到更真實(shí)的非線性市場(chǎng)，是一種更普遍的狀態(tài)。根據(jù)上文對(duì)我國(guó)碳交易市場(chǎng)價(jià)格和收益率分布特征的描述，筆者認(rèn)為分形市場(chǎng)假說(shuō)對(duì)研究我國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性問(wèn)題有更好的適用性。

我國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性實(shí)證檢驗(yàn)

通過(guò)分形市場(chǎng)假說(shuō)驗(yàn)證市場(chǎng)有效性時(shí)，常用的方法是Hurst(1951)提出的重標(biāo)極差分析法，即R/S分析法。根據(jù)最終計(jì)算出的Hurst指數(shù)來(lái)分析價(jià)格時(shí)間序列的走勢(shì)，判斷其是否有分形特征，若具有分形特征，則與傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)相悖，分形特征越強(qiáng)，市場(chǎng)效率越低;不具有分形特征，可以認(rèn)為市場(chǎng)價(jià)格是有效市場(chǎng)假說(shuō)描述的隨機(jī)游走。具體而言，根據(jù)Hurst指數(shù)的數(shù)值大小可以劃分為三種類(lèi)型：(1)當(dāng)H=0.5時(shí)，表明所分析的時(shí)間序列的未來(lái)增量與過(guò)去不相關(guān)，變量之間相互獨(dú)立，時(shí)間序列滿(mǎn)足隨機(jī)游走，是有效市場(chǎng)假說(shuō)描述的弱式有效市場(chǎng)情形;從結(jié)果看，所有樣本的實(shí)證分析結(jié)果都達(dá)到了統(tǒng)計(jì)分析的顯著性水平。深圳、北京、廣東碳交易市場(chǎng)的樣本收益率Hurst值明顯小于0.5;上海、天津、湖北碳交易市場(chǎng)的樣本收益率Hurst值大于0.5;上海碳交易市場(chǎng)的樣本收益率Hurst值最接近0.5，最接近有效市場(chǎng)假說(shuō)描述的弱式有效市場(chǎng)狀態(tài)。

基于實(shí)證結(jié)果對(duì)市場(chǎng)有效性的分析

從以上實(shí)證分析結(jié)果看，各個(gè)碳金融交易市場(chǎng)的Hurst值相差較大，這是因?yàn)槲覈?guó)并沒(méi)有形成統(tǒng)一的碳排放交易市場(chǎng)，每個(gè)碳排放交易試點(diǎn)的開(kāi)始時(shí)間、參與主體、政策干預(yù)、市場(chǎng)環(huán)境等因素都存在著巨大差異，這就導(dǎo)致了各個(gè)不同樣本的時(shí)間序列存在不同的特征和走勢(shì)，其Hurst值也有所不同。

具體來(lái)說(shuō)，深圳、北京、廣東碳交易市場(chǎng)的Hurst值明顯小于0.5，說(shuō)明其樣本收益率是反持久性時(shí)間序列，價(jià)格序列會(huì)出現(xiàn)突變、跳躍或逆轉(zhuǎn)，這種情況在成熟的、穩(wěn)定的市場(chǎng)中是很少見(jiàn)的。而這三個(gè)碳交易試點(diǎn)之所以會(huì)出現(xiàn)反持久性時(shí)間序列的特征，筆者認(rèn)為原因是市場(chǎng)機(jī)制存在著不成熟與不穩(wěn)定性，價(jià)格行為表現(xiàn)㈩與一般市場(chǎng)相悖的現(xiàn)象，受政策調(diào)控的可能較大，一旦交易價(jià)格偏離預(yù)設(shè)過(guò)多，就會(huì)進(jìn)行干預(yù)與調(diào)控，使價(jià)格序列表現(xiàn)出突然的跳躍性變化，甚至反轉(zhuǎn)性變化。

另一方面，上海、天津、湖北碳交易市場(chǎng)的Hurst值均大于o.5，這是分形市場(chǎng)假說(shuō)所認(rèn)為的大部分金融市場(chǎng)應(yīng)該具有的特征，即收益率序列是持久性時(shí)間序列，現(xiàn)在的價(jià)格增量與過(guò)去的價(jià)格增量正相關(guān)，時(shí)間序列具有趨勢(shì)性和記憶性。并非所有的投資者都立刻對(duì)信息做出反應(yīng)，投資者對(duì)當(dāng)前的價(jià)格判斷更容易受過(guò)去一段時(shí)間價(jià)格變化的影響，因而持久性時(shí)間序列更接近真實(shí)的投資者行為，Hurst值越接近0.5，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)價(jià)格的傳導(dǎo)與反應(yīng)越快，市場(chǎng)有效性越強(qiáng)。特別指出的是，上海Hurst指數(shù)非常接近o.5，已經(jīng)非常接近有效市場(chǎng)假說(shuō)所描述的弱式有效市場(chǎng)，價(jià)格收益率序列近似服從隨機(jī)游走過(guò)程，市場(chǎng)效率在試點(diǎn)市場(chǎng)中最高。

四、結(jié)論與政策建議

綜上所述，碳排放權(quán)交易市場(chǎng)是通過(guò)金融市場(chǎng)機(jī)制有效促進(jìn)二氧化碳等溫室氣體減排，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與生態(tài)環(huán)境的協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展，我國(guó)目前碳排放交易試點(diǎn)下作已取得初步性進(jìn)展，但也存在一些問(wèn)題，比如交易活躍度較差、市場(chǎng)流動(dòng)性較弱、市場(chǎng)有效性普遍較差等，產(chǎn)生這些問(wèn)題的原因是我國(guó)碳排放交易市場(chǎng)還處于起步階段，各方面市場(chǎng)機(jī)制仍需健全，且各試點(diǎn)市場(chǎng)過(guò)于分散，交易無(wú)法在全國(guó)范圍內(nèi)流通，也會(huì)降低市場(chǎng)流動(dòng)性和市場(chǎng)效率。為建設(shè)市場(chǎng)機(jī)制更加健全完善的全國(guó)碳排放交易市場(chǎng)，有以下幾點(diǎn)政策建議：

第一，要制定統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和交易機(jī)制，統(tǒng)籌分配碳排放配額指標(biāo)，盡可能消除各區(qū)域試點(diǎn)的差異，整合成為全國(guó)統(tǒng)一的市場(chǎng)，做好試點(diǎn)市場(chǎng)與全國(guó)市場(chǎng)的銜接和過(guò)渡。

第二，完善相關(guān)政策法規(guī)和制度設(shè)計(jì)，完善交易體系、監(jiān)管體系、市場(chǎng)服務(wù)體系，營(yíng)造一個(gè)良好的市場(chǎng)環(huán)境和完備的市場(chǎng)交易機(jī)制，穩(wěn)固市場(chǎng)根基，提高市場(chǎng)有效性，更好地發(fā)揮市場(chǎng)在碳排放配置方面的作用。本+文`內(nèi).容.來(lái).自：中`國(guó)`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.com

第三，逐步納入更廣泛的市場(chǎng)交易主體，如更多有碳排放交易需求的企業(yè)、合格機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者等。交易主體的增多，導(dǎo)致交易頻度和交易量的提升、市場(chǎng)流動(dòng)性和市場(chǎng)活力的增強(qiáng)、交易價(jià)格也能更好地反映市場(chǎng)真實(shí)供需。當(dāng)然，在引入更多投資者的同時(shí)，也要加強(qiáng)監(jiān)管，防止過(guò)度投機(jī)行為。

雖然作為發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)還無(wú)需在國(guó)際上承擔(dān)強(qiáng)制減排義務(wù)，但是溫室氣體的過(guò)度排放確實(shí)會(huì)列生態(tài)環(huán)境造成嚴(yán)重危害，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與生態(tài)環(huán)境的協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展是關(guān)乎人類(lèi)未來(lái)命運(yùn)的重要議題。我國(guó)已多次在國(guó)際氣候大會(huì)上對(duì)溫室氣體減排目標(biāo)做出承諾，構(gòu)建綠色、低碳、循環(huán)的經(jīng)濟(jì)體系已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要戰(zhàn)略，并堅(jiān)持將碳交易市場(chǎng)做為實(shí)現(xiàn)低碳減排的有效工具，因此健全和完善全國(guó)統(tǒng)一的碳排放權(quán)交易市場(chǎng)任重而道遠(yuǎn)。